专题报告

专题报告

黄湛铭: 2018年第四季回顾与前瞻2018年12月19日

美国以其优于其他西方国家的强劲复苏把全球经济增长推至新的高度,尽管今年金融市场波澜起伏,全球饱受贸易战、单边主义、民粹政治的威胁,全球经济仍然可喜,增长率料仍可高达3.8%,上半年的增长势头尤为凸出,不过下半年尤其在第四季增长的力度明显减弱,势将伸延至明年。展望2019年,美国、中国、欧洲、日本等大国都要面对经济放缓的现实,全球增长将无复今年之盛,增长率或降至3.5%,美联储局自2015年12月启动今次加息期以来,至今八(连同今晚议息)度加息,与其他主要国家央行偏鸽的取态形成强烈的对比,政策上的差异加上美国经济出乎意料地强劲令美元在一众资产中一支独秀


美国

踏入下半年,美国财政刺激政策的效果已渐渐地减弱,第三季GDP增长率虽高达3.5%,但相对第二季强劲的4.2%,放缓的势头已相当明显。削减利得税对企业有实惠,在刺激企业扩大投资方面在上半年功效较为显著,惟到第三季已呈疲态。消费相对地可以保持较强的韧力,持续走高,劳动市场紧张,失业率创半世纪以来的新低,人材难求,工资节节上升,为支撑消费一大动力。各方面的数据显示,第四季GDP增长比第三季略低,但还是会比潜力增长为高,全年计还是不错的,增长率料达3%。换句话说,全盛期在第二季已出现,此后增长率在放缓,这趋势将持续至2019年乃至更远,明年GDP增长率料达2.8%,发生衰退的概率还是比较低的。由2009年中算起,今次的经济复苏期可能超过十年,为有史以来最长的一个复苏期。

2018年美国经济之所以这么强劲,与政府落实扩张性财政政策有莫大关系,首先,家庭可支配的入息上升为消费提供强而有力的支持,同时,企业税后盈利上升一方面刺激投资,一方面在市场回购股份。惟随着共和党在中期选举中失去国会的控制权后,共和党的税改将会遇到更大的阻力而无法像今年那么得心应手,扩张性政策的刺激效应渐退却,到明年将继续淡化。政客们将全力为2020大选做准备,对财赤不断澎涨的攻击必不能免,在这种社会氛围下,政府的开支用度必趋谨慎,总开支尽其量只能维持平稳。

消费方面,明年还是可以保持强劲的,为整体经济以高于潜力增长率的速度上升提供动力。由于资产价格早已回复至金融危机以前的水平,加上工资上升,消费信心可保持在较高水平,此外,家庭负债率还算合理,人们现在的储蓄率普遍比全球金融危机之前高,这些都为明年消费可保不坠的有利条件。劳动市场非常炽热,每月平均创20万个新职位,今年以来已创近百万新职,回望往昔,今次复苏的最初一段颇长的时间里,劳动参与率长期偏低,大量青壮人口在下岗后无意再找工作,值得留意的是,今年这种情况已有改善,在工资上升的吸引下很多一度离队的人士重投工作,这些新劳动力固然是消费者,对拉动经济起正面作用,而且作为劳动力,重投工作有助增加劳动力的供应,供应上升有助遏止工资上升过猛,令联储局不至于过度反应,加息太急酿成经济急剎车的意外。

即便如此,工资上升的压力也真的不小,通胀压力也是货真价实的,核心通胀率在大部份时间都高于联储局2%的目标水平,联储局不得不加快加息,加息令美元走强,降低了入口价格,某程度也舒缓了入口推动的通胀。自11月开始,有感于市场的剧烈波动,联储局态度有变,明年加息的步伐将会减慢。

今年国债孳息曲线的平滑化乃至倒挂都引起热议,随着联储局进一步加息,短期息率势必上升,长期息率也会上升,不过,若长债孳息率上升的幅度不如短债,债息曲线将进一步平滑化。不过,明年的情况可能会比今年好些,为甚么?欧洲央行将会结束资产购买计划,这样会令欧债孳息上升,其吸引力亦会因此而上升,加上联储局持续缩表,在长债供应上升,需求下滑的情况下,美长债孳息会走高,孳息曲线将不至于进一步平滑化。

欧元区

2017年欧元区经济表现出奇的好,GDP增长率有2.5%,高于潜力增长率,央行超宽松的政策、负利率加上庞大买债计划应记一功,那么今年呢?经济明显放缓了,GDP增长率一季低于一季,第一、二、三季GDP增长率分别是2.4%,2.2%及1.6%,第四季可能低于1.6%,全年GDP增长率或只有1.8%。即便如此,就整体而言,区内经济基本面还是可以的,央行保持宽松有助经济持续扩张,这从PMI还在50枯荣线以上可以看出。工资持续上升加重了通胀压力,10月通胀升至2.2%,创6年新高,11月稍降至1.9%,仍是较高水平。央行将会在年底结束买债,明言在明年夏季结束前不会加息,也就是说,由现在至明年大部份时间仍是很宽松,GDP增长率料只会稍降至1.7%。当然结束买债极具象征意义,它标志着央行迈向利率正常化,此为第一步。

欧洲的问题是结构性的。意大利民粹政府与欧盟就财政预算有争议,最近意政府有让步,有争议的数目在收窄,相信明年会有惊喜。法国闹黄背心革命,人们向马克龙的改革说不,政府亦有意让步。德国总理默克尔宣布不会竞选连任,意味默克尔时代的结束。民粹政治的抬头、传统建制力量的息微将会继续困扰欧洲。

英国

英国去年GDP增长率有1.7%,踏入2018年,脱欧谈判进入白热化阶段,不确定性扩大,政治的混乱大大支配着市场情绪,波动性大增,面对极大的不明朗,企业减慢投资甚至撤资,第一季GDP增长率大幅下挫,不过第二季回升至1.2%,第三季进一步上升至1.5%,相信全年不至低于1.3%。

首相文翠珊与欧盟谈好的脱欧协议将于明年1月在国会表决,能通过吗?也许不易,最坏的情况将会是,英国于明年三月底在没有协议下硬脱欧,市场愈来愈相信会出现这个结果,但从好处想,不排除柳暗花明又一村,双方在最后关头说不定会妥协,或者英国再来一次公投,让英国人有第次作出理智决定的机会。

日本

受关西风暴、水灾及北海道地震影响,第三季GDP再度收缩,收缩的幅度竟高达2.5%,大大超出最初估计的1.2%,亦是2014年第二季以来最大的跌幅,期内资本性开支锐降10.6%,个人开支跌0.7%,来自外围净需求的贡献跌0.3%,第四季估计回升至接近1%的潜力水平,全年GDP增长率可能只有0.8%。

通胀方面,9月核心通胀率回升至1%,10月持平,距离目标2%还很远,央行还须保持宽松政策,也就是说,日本将会是最晚才脱离宽松的国家。通胀率远未达标,加上明年10月将会落实第二期增加销售税的计划,经济衰退的可能性极高,在这种情况下,央行更加不能放弃宽松,明年底前日本央行根本不可能在政策上有重大改变。